记者 | 蓝丽琦

作为今年即将上市的门窗企业，森鹰窗业公布了最终的申购结果。

9月15日晚间，森鹰窗业（301227.SZ）披露首次公开发行股票网上中签结果，中签号码共有20963个，每个中签号码只能认购500股森鹰窗业股票。

此前一天，森鹰窗业宣布本次网上定价发行有效申购户数约为1028万户，网上定价发行的中签率仅约0.0201%。本次发行股份数量为2370万股，发行价格为38.25元/股。

成立于1999年的森鹰窗业主营业务为节能铝包木窗。与其他包含门窗业务的上市企业不同，木窗产品业务收入占森鹰窗业总营收90%以上。

据招股书显示，森鹰窗业实际控制人为边书平、应京芬夫妇，二人合计持有公司83.35%的股份。自1999年12月至今，边书平担任公司董事长，应京芬现担任公司人力资源与品牌顾问。

业内人士表示，森鹰窗业是行业内认可的第一家成功上市的门窗企业，标志门窗行业逐渐走向成熟、走向资本化。

从四年前首次IPO被否，到今年二次IPO成功在创业板上市，森鹰创业上市之路并不容易。

虽然成功上市在即，但森鹰窗业应收账款占比高、经销商模式毛利率低的问题尚未得到解决，同时部分投资者也表达了对发行定价较高的担忧，对森鹰窗业的期待和质疑都超过预期。

应收账款隐患

根据森鹰窗业披露的财务数据，自2012年以来，公司的营收大多处于稳定增长的状态，但前期的增长率主要在10%以下。

到了2018年，森鹰窗业营收达到6亿元，增长率高达41.14%，是公司业绩增长最高的年份。随后到来的2019至2021年，营收增长率又回落至20%左右。

今年上半年，森鹰窗业的营收、净利甚至出现双下滑，营收为3.13亿元，同比减少9.86%；归母净利润0.24亿元，同比减少43.17%。

追溯森鹰窗业过往的业务构成，从渠道收入来看，大宗业务收入占比超过一半。

据招股书显示，2019-2021年间，森鹰窗业的大宗业务收入占主营的比例分别为60.52%、65.65%和56.27%，是营收的主要来源。

高占比的大宗业务带来的还有大额应收账款。期内公司各年应收账款（含未到期质保金）账面价值分别为2.32亿元、2.58亿元、2.7亿元，占公司总资产比例分别为21.79%、21.07%、

19.41%；公司应收账款余额占当期营业收入的比例分别为42.24%、42.90%、36.03%。

森鹰窗业在公告中称，应收账款主要客户为房地产商、装修装饰公司，受项目规模和资金结算时间较长的影响，公司对部分客户的货款回收周期较长。

在今年9月2日发布的上半年财务报表中，森鹰窗业的应收账款仍然在攀升。截止上半年末，其应收账款账面余额已达3.28亿元，坏账准备0.57亿元，计提比例17.46%。

从产品来看，节能木窗产品的营收占比稳定在95%以上，属于公司最重要的主营业务。其中森鹰窗业主打的S86系列和P120系列节能木窗产品长期占据业务大头。

森鹰窗业介绍，S86系列是公司的标准窗产品，采用铝保木结构，框体厚度约86mm，主要面向零售终端消费者及中高端楼盘房地产项目。

P120系列则是公司的被动窗产品。被动窗包括了独特的外挂式安装方式、专用新型节能副框系统、预压膨胀棉、防水隔气膜、防水透气膜、窗台板等在内的集成系统。

与标准窗的区别在于，被动窗是为了损失极低能耗的需求而生，简单来说就是更加保温隔热，对所需的铝型材、隔热条、玻璃、五金件都有非常严格的要求。

从过往三年的财务数据来看，P120系列产品收入在2019年营收占比为28.77%，但2021年则下滑至17.53%；S86系列产品收入在2019年营收占比为48.33%，2021年也下滑至38.42%。

相反，节能铝包木窗的其他品类收入占比大幅攀升，从2019年的19.78%上升至2021年的40.23%，去年实现营收3.78亿元，已超过S86系列产品的收入。其余幕墙和阳光房业务，占主营收比例总计3.83%。

业内人士表示，门窗业务与幕墙业务属于两个完全不同的行业：“工装幕墙一般是建筑设计阶段就已经选型和定制的，基本是建筑的一部分，而且有专业的准入门槛和资质认证，业务模式基本是投标制B2B，入行门槛较高。住宅的零售门窗就是消费者自行选择，或者开发商标配的，质量标准和交付标准远低于工装幕墙。”

同行“跃跃欲试”

李红（化名）是一家家居企业门窗领域负责人，他表示，传统的门窗行业其实是没有一家上市企业的，所以森鹰窗业成功上市是门窗行业走向成熟、走向资本化的标志性事件，可能会加快门窗行业的洗牌。

优居研究院于9月8日发布的行业研究报告显示，目前国内共有各类门窗企业2万余家，华南区域数量最多占比37%。但排名前十的企业市场总占有率不足5%；排名前三十的企业市场总占有率不足10%。

“门窗行业前几年‘野蛮生长’，出现很多特小型企业、小作坊型企业，用非常规的手段去占领市场。比如存在尺寸虚标，或者以低价以次充好的情况。”李红表示。

李红认为，门窗行业入行门槛低，供应商可以把原材料加工成门窗所需要的各种规格，有的企业只需要去现场做拼装工序，这极大降低对设备的要求。

在行业发展初期来讲，这是个好事。但是当行业慢慢集中到一定程度后，这种产品模式就不再适用，消费者还是需要一个有质量保证的品牌。

门窗行业的整体市场规模近几年在逐年上升，并已突破万亿，是一个门槛低，但市场广阔的行业。

优居研究院的数据显示，2018年门窗行业市场规模约7300亿元，2019年达到约8500亿元，2020年进一步上升至9700亿元，2021年规模突破万亿元。

但目前真正有系统门窗生产制造能力的企业不足百家，市场呈现出大市场、小行业的特点。

李红表示，门窗实则是一个全场景的行业，受众面比其他建材品类的都要广。从消费者需求来看，传统原始的毛坯房，有换窗或者是把窗加上去的需求；精装房有封窗、封阳台的需求；旧改业务中也会把二手房、存量房的老窗换掉，以解决漏风、漏雨、漏水的问题。

尽管行业市场很大，但李红认为，目前没有出现具有市场号召力、对消费者影响很大的品牌，市场红利仍然存在：“行业还在混战期，不像定制家居一样已经杀出了头部企业。”

他认为，门窗行业的发展现状，和十年前的橱柜、定制衣柜发展阶段类似：“门窗属于深度定制的产品，每户的产品结构跟属性都不同，考验门窗企业个性化定制的能力，以及前端经销商对定制化需求的交付能力。”

森鹰窗业在招股书中提到，以定制窗数字化生产车间建设为核心，公司引入KLAES木窗生产管理软件，建设一套包含接单、设计、排程、采购、生产、发货、财务、办公、售后流程的信息化软件系统。

相关协会人员则表示，目前也有不少门窗企业正努力准备上市，森鹰窗业的成功对行业其他企业无疑是一种激励作用。